摘要：通胀是今年全球宏观经济的核心关注点之一。而近期美联储重就业而轻通胀的态度，让我们不免想起美国历史上的大通胀时期，而面对大通胀时代的担忧上升，未来全球会步入大通胀时代吗？未来大宗商品的走势如何？
大通胀是也就是严重的通货膨胀，是全球经济陷入困境的时期，其特点是通货膨胀率极高，失业率居高不下，是一种违背菲利普斯曲线的宏观经济状态。当前市场对通胀的看法较为两极化，一种观点认为由于贫富差距的扩大和全球化贸易重启，未来将不会出现大通胀；另一种观点认为由于史无前例的货币放水和供给不足，全球未来将出现大通胀趋势。在探讨这个问题之前，我们首先开分析下历史上的大通胀时代及其产生的背景。
美国百年来的通胀历史
美国出现明显的大通胀时期大致有三个：一战时期、二战时期，70年代石油危机时期。彼时大通胀的背景主要有以下几点：
第一，财政政策或货币政策的扩张导致货币供给量大增。一战与二战都是战争导致的财政赤字货币化，货币供给激增；而石油危机前实际上也是由于越南战争导致了美国货币供给大增，M2同比甚至远高于金融危机之后的天量放水时期。通胀的本质是货币现象，这一经济规律其实并未失效，但前提是实体经济中流通的货币增加。
第二，货币政策需要有一定的空间刺激长期需求。当利率水平较高、货币政策空间较大时，降息等货币政策能够有效促进货币在实体经济中流通；而当利率水平很低时，货币宽松就容易陷入流动性陷阱，无法推动货币进入实体经济，造成货币政策失效。
第三，货币政策目标模糊，通胀预期受市场干预。三次大通胀时期的共同特点是供给端出现问题，主要表现为石油供给中断。但这只是表层原因，深层原因在于通胀预期的抬升。供给的缺口推升了通胀预期，而在三次大通胀时期，各国央行均未有明确的通胀目标，而是在经济和通胀之间反复徘徊，始终没有真正紧缩货币，导致市场对货币宽松有持续的预期。
当下美国是否会出现大通胀
在明白了历史上的几次大通胀发生的背离，我们就需要对比历史与当下的经济情况，来判断当下的美国是否有出现大通胀的条件。
第一，财政政策及货币政策的巨量刺激，目前这是符合大通胀发生前景特征的就是货币供给泛滥。据统计美国政府债务率已经超过了二战时期，而其它国家也大多如此。全球M2飙升，货币供给泛滥。而与历史不同的是依靠货币政策刺激会导致大量货币滞留在金融体系之中，无法流入实体经济内，其结果也是金融资产价格大幅上涨。
第二、货币政策仍有一定的操作空间。这一点是不满足大通胀的发展前景的，发达国家目前几乎全部是零利率或负利率，美联储资产负债表上积压大量基础货币，流动性陷阱的特征明显。
第三、通胀预期的目标明确。这一点在当前难以实现。因为现在全球央行基本都设立了明确的通胀目标，对管理市场预期起到了非常重要且有效的作用，市场不再认为央行会无视通胀而刺激经济。虽然美联储改变了通胀的框架，但仍然有明确的管控通胀的要求，与过去大通胀时期完全不同。货币政策对通胀目标的限定使得市场难以出现过高的通胀预期。
所以，虽然有前车之鉴，但是当前的实际情况显示美国乃至全世界进入大通胀时代的条件并不成熟。
未来通胀的前景分析以及大宗商品的出路
论述了出现大通胀的前景后，我们回归对年内通胀的走势判断。我们认为近期大宗商品价格大概率已经见顶，可能会有所回调，从而缓解部分通胀压力。但回调有限，难以出现价格的持续下降，也就是说未来大宗商品更大概率上会维持震荡而非下跌。
首先，美联储逐步释放的收紧信号和中国政府的价格调控也有助于降低市场大宗商品的投机热度。近期数据来看，铜、原油等此前被市场投机者关注的品种已经明显降温。大宗商品市场正在向基本面回归。
其次，新兴市场受疫情反复的影响下生产恢复缓慢，难以迅速增加原材料供给。从荷兰经济分析局编制的CPB生产指数来看，除去中国后的新兴经济体生产水平到一季度末尚未恢复到疫情前的水平，且在一季度末重新出现下行趋势。在新兴市场疫苗普及普遍落后、疫情防控情况不佳的情况下，原材料供给缺口何时能够弥补尚未可知。
最后，虽然铁矿石、铜、煤炭等商品近期出现回调，但引发通胀危机的原油价格却不断上涨。国际油价与煤炭、黑色、有色等大宗商品价格相关度极高，目前来看今年下半年油价大概率居高不下甚至继续上涨，将阻碍整体通胀水平的下行。
基于以上判断，我们认为下半年在商品价格小幅回调震荡调整的概率偏大。
大通胀是也就是严重的通货膨胀，是全球经济陷入困境的时期，其特点是通货膨胀率极高，失业率居高不下，是一种违背菲利普斯曲线的宏观经济状态。当前市场对通胀的看法较为两极化，一种观点认为由于贫富差距的扩大和全球化贸易重启，未来将不会出现大通胀；另一种观点认为由于史无前例的货币放水和供给不足，全球未来将出现大通胀趋势。在探讨这个问题之前，我们首先开分析下历史上的大通胀时代及其产生的背景。
美国百年来的通胀历史
美国出现明显的大通胀时期大致有三个：一战时期、二战时期，70年代石油危机时期。彼时大通胀的背景主要有以下几点：
第一，财政政策或货币政策的扩张导致货币供给量大增。一战与二战都是战争导致的财政赤字货币化，货币供给激增；而石油危机前实际上也是由于越南战争导致了美国货币供给大增，M2同比甚至远高于金融危机之后的天量放水时期。通胀的本质是货币现象，这一经济规律其实并未失效，但前提是实体经济中流通的货币增加。
第二，货币政策需要有一定的空间刺激长期需求。当利率水平较高、货币政策空间较大时，降息等货币政策能够有效促进货币在实体经济中流通；而当利率水平很低时，货币宽松就容易陷入流动性陷阱，无法推动货币进入实体经济，造成货币政策失效。
第三，货币政策目标模糊，通胀预期受市场干预。三次大通胀时期的共同特点是供给端出现问题，主要表现为石油供给中断。但这只是表层原因，深层原因在于通胀预期的抬升。供给的缺口推升了通胀预期，而在三次大通胀时期，各国央行均未有明确的通胀目标，而是在经济和通胀之间反复徘徊，始终没有真正紧缩货币，导致市场对货币宽松有持续的预期。
当下美国是否会出现大通胀
在明白了历史上的几次大通胀发生的背离，我们就需要对比历史与当下的经济情况，来判断当下的美国是否有出现大通胀的条件。
第一，财政政策及货币政策的巨量刺激，目前这是符合大通胀发生前景特征的就是货币供给泛滥。据统计美国政府债务率已经超过了二战时期，而其它国家也大多如此。全球M2飙升，货币供给泛滥。而与历史不同的是依靠货币政策刺激会导致大量货币滞留在金融体系之中，无法流入实体经济内，其结果也是金融资产价格大幅上涨。
第二、货币政策仍有一定的操作空间。这一点是不满足大通胀的发展前景的，发达国家目前几乎全部是零利率或负利率，美联储资产负债表上积压大量基础货币，流动性陷阱的特征明显。
第三、通胀预期的目标明确。这一点在当前难以实现。因为现在全球央行基本都设立了明确的通胀目标，对管理市场预期起到了非常重要且有效的作用，市场不再认为央行会无视通胀而刺激经济。虽然美联储改变了通胀的框架，但仍然有明确的管控通胀的要求，与过去大通胀时期完全不同。货币政策对通胀目标的限定使得市场难以出现过高的通胀预期。
所以，虽然有前车之鉴，但是当前的实际情况显示美国乃至全世界进入大通胀时代的条件并不成熟。
未来通胀的前景分析以及大宗商品的出路
论述了出现大通胀的前景后，我们回归对年内通胀的走势判断。我们认为近期大宗商品价格大概率已经见顶，可能会有所回调，从而缓解部分通胀压力。但回调有限，难以出现价格的持续下降，也就是说未来大宗商品更大概率上会维持震荡而非下跌。
首先，美联储逐步释放的收紧信号和中国政府的价格调控也有助于降低市场大宗商品的投机热度。近期数据来看，铜、原油等此前被市场投机者关注的品种已经明显降温。大宗商品市场正在向基本面回归。
其次，新兴市场受疫情反复的影响下生产恢复缓慢，难以迅速增加原材料供给。从荷兰经济分析局编制的CPB生产指数来看，除去中国后的新兴经济体生产水平到一季度末尚未恢复到疫情前的水平，且在一季度末重新出现下行趋势。在新兴市场疫苗普及普遍落后、疫情防控情况不佳的情况下，原材料供给缺口何时能够弥补尚未可知。
最后，虽然铁矿石、铜、煤炭等商品近期出现回调，但引发通胀危机的原油价格却不断上涨。国际油价与煤炭、黑色、有色等大宗商品价格相关度极高，目前来看今年下半年油价大概率居高不下甚至继续上涨，将阻碍整体通胀水平的下行。
基于以上判断，我们认为下半年在商品价格小幅回调震荡调整的概率偏大。
