浅论库藏股(89/8/25)
最近库藏股的话题炒得火热，个个上市公司纷纷宣称将执行新政府难得推出之良法美意，而投资人亦相当捧场，只要"库藏股"此三个字一出，不管有影无影股价立即应声大涨，更有甚者还有一家公司因为董事会未通过买回库藏股而使得公司股价大跌。
其实在欧美国家，公司因股价委区而买回自家股票的作法早已行之有年，投资人对於此种作法亦多保持正面的看法，国内则因原先公司法对库藏股订定有相当严格的限制条件，鲜少有公司买回自家股票情况发生。故对此一政策甫一解禁难免有些光怪陆离之现象发生，使得大家莫衷一是;本文试著从不同的角度进行剖析，期能给投资大众做为参考判断之依据。
股神华伦巴菲特旗下之传统绩优控股-波克夏公司曾因未搭上网路类股热潮而使得公司股价一度大跌，当时有人问及是否考虑买回自家股票时，他的回答是:
我们希望公司的股票能购持续地以一个符合内在企业价值的合理价格区间进行交易，如此每一位股东在其持股期间之投资绩效，便能贴近公司在此相对期间之经营成果。不管是我们本身经营或是投资之公司皆然。当公司股价以超涨或超跌的价格进行交易，则表示买卖一方虽可获得超额之投资利润，但相对地另一方却将承受额外不合理之损失，这对一个以股东最大权益为依归长期稳健的经营阶层来说，我们希望能尽量避免类似情况发生。
他认为当一家公司的股价与其内在价值出现严重背离之时(请注意此为一非常重要之前提)，基於以下两个原因，公司有理由采取购回自家股票之作法 :
第一种原因较为明显，即透过大量回购，公司可立即大幅提高内在企业每股价值。然而由於上述前提(即股价远低於其内在价值)不易判断且甚少发生，其结果往往是公司很容易花一块钱买回两块钱的净值(book value)，但实际上其所得到之报酬却往往远低於一块钱的内在价值(internal value)。
第二种原因则较为模糊，但却具有相同重要性，即管理阶层可透过上述作法明确展现(注意需确实执行而非仅是宣称)其以股东权益为做最大依归之企图而非盲目地一昧扩张个人之经营版图。
简言之，若公司其买回自家股票需具备前述一大前提与两大原因，否则其最後结果将是适得其反。
情况一 : 现金增资与库藏股，过与不及皆可议
部份上市电子公司，趁著股市热潮凭藉其高成长之产业特性大量办理现金增资，且多采高额溢价发行而证券管理机关基於扩大证券市场与扶植重点产业之立意，多采鼓励之态度，财税机关甚而给予各种租税优惠，惟大幅膨涨股本的结果，使得每股盈馀遭到稀释，股东报酬率大幅下降。反映在资本市场上则是使得股票价格大幅滑落，股价一蹶不振。此时便公司考虑利用自有资金，进场拉抬股价。
分析评论: 公司若真得认为其股价远低於其潜在价值(即视市价仍远高於其净值)，则公司应依其原有承诺将其自资本市场募得之高额现增溢价资金用於其本业营运正途之上，认真经营使得其潜在价值得以早日实现;而非将之浪掷於买回自家股票，甚而减资，这种情形无异强迫长期投资之投资人认赔出场。
甚而有些公司预计发行GDR现增之声言犹在耳，回头便说考虑购买库藏股，此举无异是自打耳光的行为，一时地护盘或能使得股价暂时脱离基本面，幸运的话可使得GDR以较高的价格顺利发行;但若股价不见起色将使公司营运周转愈形捉襟见肘，甚至危及公司长远发展计画。
综上所述，上述情况由於并不符合股价远低於其内在价值之前提，甚至於我们可以这样说，公司购回自家股票将使得其内在价值更为降低，此一作法实不可行。
情况二 : 上市水饺股与乖乖股
部份上市营建公司，当初为符上市的门槛并赶搭限建之列车，积极推案，致使房地产市场供需失调，又遇地震土石流等天灾人祸，使得业者大量套牢於山坡地之上，金融机构亦因放款予营建业而连带受累;然业者不干损失;银行亦为免处份担保品蒙受损失而促使政府提出各项干预措施，避免房市进一步下跌;此举造成房地产市场交易停滞，空屋数剧增，但不像房地产市场之价格有其僵固性，政府却无法阻止营建股与金融股股价如自由落体般下滑，最後沦为水饺股与乖乖股。此时便公司宣称考虑利用仅有剩馀资金，进场拉抬股价。
分析评论: 虽然公司净值远高於股价，透过购回自家股票将可使每股净值大幅提高，但有几点需注意的是，我们宁愿相信其内在价值是偏向後者，若再考量消息发布股价上涨因素，将使得每股内在价值之提升极为有限;且公司负债比例将更为提高，这对集资困难的传统产业来说无疑是雪上加霜。
综上所述，对於传统产业而言，需注意的是其内在价值而非帐面净值是否真远低於其股价，这关系著公司购回自家股票是否能真正提升其内在价值。
至於资金问题，公司亦可考虑提拨员工部份薪资奖金，作为购买股票资金来源，一方面降低公司营运成本美化帐面，另一方面提高员工持股比例，加强员工向心力，又不增加公司负债比例，真可谓一举数得。
最近库藏股的话题炒得火热，个个上市公司纷纷宣称将执行新政府难得推出之良法美意，而投资人亦相当捧场，只要"库藏股"此三个字一出，不管有影无影股价立即应声大涨，更有甚者还有一家公司因为董事会未通过买回库藏股而使得公司股价大跌。
其实在欧美国家，公司因股价委区而买回自家股票的作法早已行之有年，投资人对於此种作法亦多保持正面的看法，国内则因原先公司法对库藏股订定有相当严格的限制条件，鲜少有公司买回自家股票情况发生。故对此一政策甫一解禁难免有些光怪陆离之现象发生，使得大家莫衷一是;本文试著从不同的角度进行剖析，期能给投资大众做为参考判断之依据。
股神华伦巴菲特旗下之传统绩优控股-波克夏公司曾因未搭上网路类股热潮而使得公司股价一度大跌，当时有人问及是否考虑买回自家股票时，他的回答是:
我们希望公司的股票能购持续地以一个符合内在企业价值的合理价格区间进行交易，如此每一位股东在其持股期间之投资绩效，便能贴近公司在此相对期间之经营成果。不管是我们本身经营或是投资之公司皆然。当公司股价以超涨或超跌的价格进行交易，则表示买卖一方虽可获得超额之投资利润，但相对地另一方却将承受额外不合理之损失，这对一个以股东最大权益为依归长期稳健的经营阶层来说，我们希望能尽量避免类似情况发生。
他认为当一家公司的股价与其内在价值出现严重背离之时(请注意此为一非常重要之前提)，基於以下两个原因，公司有理由采取购回自家股票之作法 :
第一种原因较为明显，即透过大量回购，公司可立即大幅提高内在企业每股价值。然而由於上述前提(即股价远低於其内在价值)不易判断且甚少发生，其结果往往是公司很容易花一块钱买回两块钱的净值(book value)，但实际上其所得到之报酬却往往远低於一块钱的内在价值(internal value)。
第二种原因则较为模糊，但却具有相同重要性，即管理阶层可透过上述作法明确展现(注意需确实执行而非仅是宣称)其以股东权益为做最大依归之企图而非盲目地一昧扩张个人之经营版图。
简言之，若公司其买回自家股票需具备前述一大前提与两大原因，否则其最後结果将是适得其反。
情况一 : 现金增资与库藏股，过与不及皆可议
部份上市电子公司，趁著股市热潮凭藉其高成长之产业特性大量办理现金增资，且多采高额溢价发行而证券管理机关基於扩大证券市场与扶植重点产业之立意，多采鼓励之态度，财税机关甚而给予各种租税优惠，惟大幅膨涨股本的结果，使得每股盈馀遭到稀释，股东报酬率大幅下降。反映在资本市场上则是使得股票价格大幅滑落，股价一蹶不振。此时便公司考虑利用自有资金，进场拉抬股价。
分析评论: 公司若真得认为其股价远低於其潜在价值(即视市价仍远高於其净值)，则公司应依其原有承诺将其自资本市场募得之高额现增溢价资金用於其本业营运正途之上，认真经营使得其潜在价值得以早日实现;而非将之浪掷於买回自家股票，甚而减资，这种情形无异强迫长期投资之投资人认赔出场。
甚而有些公司预计发行GDR现增之声言犹在耳，回头便说考虑购买库藏股，此举无异是自打耳光的行为，一时地护盘或能使得股价暂时脱离基本面，幸运的话可使得GDR以较高的价格顺利发行;但若股价不见起色将使公司营运周转愈形捉襟见肘，甚至危及公司长远发展计画。
综上所述，上述情况由於并不符合股价远低於其内在价值之前提，甚至於我们可以这样说，公司购回自家股票将使得其内在价值更为降低，此一作法实不可行。
情况二 : 上市水饺股与乖乖股
部份上市营建公司，当初为符上市的门槛并赶搭限建之列车，积极推案，致使房地产市场供需失调，又遇地震土石流等天灾人祸，使得业者大量套牢於山坡地之上，金融机构亦因放款予营建业而连带受累;然业者不干损失;银行亦为免处份担保品蒙受损失而促使政府提出各项干预措施，避免房市进一步下跌;此举造成房地产市场交易停滞，空屋数剧增，但不像房地产市场之价格有其僵固性，政府却无法阻止营建股与金融股股价如自由落体般下滑，最後沦为水饺股与乖乖股。此时便公司宣称考虑利用仅有剩馀资金，进场拉抬股价。
分析评论: 虽然公司净值远高於股价，透过购回自家股票将可使每股净值大幅提高，但有几点需注意的是，我们宁愿相信其内在价值是偏向後者，若再考量消息发布股价上涨因素，将使得每股内在价值之提升极为有限;且公司负债比例将更为提高，这对集资困难的传统产业来说无疑是雪上加霜。
综上所述，对於传统产业而言，需注意的是其内在价值而非帐面净值是否真远低於其股价，这关系著公司购回自家股票是否能真正提升其内在价值。
至於资金问题，公司亦可考虑提拨员工部份薪资奖金，作为购买股票资金来源，一方面降低公司营运成本美化帐面，另一方面提高员工持股比例，加强员工向心力，又不增加公司负债比例，真可谓一举数得。
